Od 0 do €3 miliona: Prvih deset emisija digitalnih tokena u Srbiji

I dalje živimo u zemlji u kojoj se ulaganje u nekretnine smatra jedinom sigurnom investicijom. Tradicionalno tržište kapitala je uspavano, sa ograničenim brojem investicionih instrumenata i skromnim prometom. Ipak, dok se “tradicionalisti” drže ulaganja u nekretnine, u digitalnom svetu se dešava tiha revolucija.

Od sredine 2021. godine, zahvaljujući Zakonu o digitalnoj imovini, Srbija je dobila legalan put za izdavanje digitalnih tokena. Iako na prvu loptu zvuči kao apstraktan koncept, u pitanju je zapravo fleksibilan mehanizam koji omogućava da u digitalnu formu “upakujete” razna imovinska prava – od popusta i vaučera do finansijskih instrumenata.

I tu dolazi do preokreta: Zakon o digitalnoj imovini nudi ključni izuzetak. Izdavaoci mogu da prikupe do tri miliona evra u periodu od 12 meseci a da ne podlegnu strogim pravilima zakona o tržištu kapitala, pod uslovom da tokeni nemaju odlike akcija niti su zamenljivi za akcije.

Ovaj izuzetak postao je slamka spasa za domaće startape i projekte koji su se borili za kapital. Kroz izdavanje tokena, domaći projekti obezbedili su ne samo svoje finansiranje, već i investicione prilike za male ulagače.

Evolucija finansijskih tokena

Komisija za hartije od vrednosti je odobrila 10 belih papira za izdavanje digitalnih tokena, od kojih je većina finansijski instrument. Iako finansiraju različite projekte — od faktoringa i solarnih elektrana do plantaža lešnika i oraha — svi ovi tokeni imaju zajedničku nit: funkcionišu kao “dematerijalizovane obveznice”.

Cilj je jasan — prikupiti novac za konkretan poslovni projekat i ponuditi investitorima veći prinos od onog koji bi dobili na depozite u bankama. Ova analiza zasniva se na devet belih papira – tri iz serije Finspot (FIN , FIN2 , FIN3 – dalje zajedno označeni “Finspot tokeni”), dva za solarne projekte (Solar Token ST_1 i AVR Solar token ), jedan za Treesury token , i tri iz serije The Walnut Enterprise (TWE_R , TWE_L , TWE_L2 – dalje zajedno označeni kao “TWE tokeni”).

Prva emisija, Finspot token (FIN), bila je oprezna, a izdavalac je “igrao na sigurno”. Finspot je regulisani pružalac finansijskih usluga i bio je prvi koji je izdao token u Srbiji. Njihov token nije mogao da se trguje na sekundarnom tržištu, niti je bilo predviđeno uvrštavanje na berzu. Sličan restriktivan pristup imala je i prva emisija Walnuta (TWE_R), gde je prodaja bila moguća samo izdavaocu.

Međutim, ubrzo je usledila evolucija. Nakon što se model pokazao uspešnim, Walnut je za svoje naredne emisije (TWE_L i TWE_L2) omogućio prodaju tokena trećim licima. Ipak, zadržali su pravo preče kupovine, što znači da je imalac tokena morao prvo da ponudi izdavaocu otkup, pre nego što ga ponudi trećem licu.

Sličan pristup, sa pravom preče kupovine, zauzeo je i Treesury, navodeći da to pravo važi i u slučaju listiranja na organizovanom tržištu.

Ovaj oprezan pristup s pravom preče kupovine pokazuje da su izdavaoci s jedne strane želeli da omoguće likvidnost, ali su sa druge strane zadržali kontrolu nad potencijalnim budućim tržištem.

KYC: Zašto su srpski startapi “stroži” od Zakona?

Svi izdavaoci zahtevaju sprovođenje “Procesa akreditacije”, što uglavnom uključuje Know Your Customer (KYC) i/ili Know Your Business (KYB) procedure za identifikaciju investitora. Iako samo Finspot, kao regulisani pružalac finansijskih usluga, ima zakonsku obavezu sprovođenja propisa o sprečavanju pranja novca, većina ostalih, poput izdavalaca solarnih i agro tokena, odlučila je da sprovodi KYC proceduru.

Jedini izuzetak je bio AVR Solar Token, koji nije zahtevao prilaganje identifikacionog dokumenta. Zanimljivo je da je samo Treesury naveo da će za KYC proceduru koristiti eksternog pružaoca usluga, što je standard u naprednijim sistemima. Na prvi pogled, sprovođenje pune KYC procedure može izgledati suvišno i opterećujuće za korisnike i izdavaoce.

Međutim, postoje dva ključna razloga zašto su se naši startapi odlučili na ovaj korak.

• Regulatorni oprez: Većina belih papira pripremljena je tokom mandata Gerija Genslera, direktora američke komisije za hartije od vrednosti, koji je imao izrazito neprijateljski odnos prema kripto industriji. Zato je razumno što su izdavaoci želeli da izbegnu stvaranje veze (eng. nexus) sa SAD time što bi tokene prodavali američkim licima.
• Porezi: Postoje i aktuelni razlozi poreskog karaktera. Prilikom isplate kamate investitorima, izdavaoci mogu da budu obveznici poreza po odbitku, te im je neophodno da imaju podatke za pripremu odgovarajuće poreske prijave. Pored toga, verovatno su izdavaoci sledili praksu prethodnika koji su već uspešno prošli postupak odobrenja belog papira, što je stvorilo određeni standard u domaćem ekosistemu.

  

Blokčejn: Sloboda ili kontrola?

Svi analizirani tokeni bazirani su na blokčejn tehnologiji i koriste pametne ugovore. Većina je koristila Polygon mrežu, drugo rešenje (L2) za Ethereum, koje preovladava. Izdavaoci su uglavnom koristili standard ERC20, uz dodavanje funkcionalnosti za kontrolu trgovine.

Međutim, uočeno je jedno drastično odstupanje: Solar ST_1 token na Base mreži. Njegovo upravljanje je centralizovano, što “omogućuje određenom imenovanom blokčejn nalogu da proizvoljno promeni vlasništvo nad tokenima kada to nalažu diktati bezbednosti ili odluka suda”.

Ovo je u suprotnosti s decentralizovanim duhom blokčejn-a. S druge strane, Finspot, AVR Solar i TWE tokeni su izdati tako da izdavaoci ne mogu da kontrolišu tokene nakon što ih pošalju u novčanike investitora, a sva odgovornost za čuvanje je na samim investitorima.

Gde je korisnički token u celoj priči?

Dok su na tržištu dominirale “obveznice”, pojavio se i jedan korisnički token, iz Vinarije Virtus. Imalac Virtus tokena dobija digitalni sertifikat koji je dokaz vlasništva nad fizičkom bocom vina, odnosno digitalni robni vaučer.

Ovaj token je stvorio svoju kategoriju. Izdavalac nije dozvolio sekundarno trgovanje. Takođe, jedini je na Solana blokčejnu, a ne na Ethereum (Polygon ili Base) mreži. Očekivano, Virtus ne sprovodi KYC proceduru jer je u pitanju robni vaučer, ali za razliku od drugih tokena postoji obaveza obračunavanja poreza na dodatnu vrednost.

Budućnost je u likvidnosti

Pomenutih 10 emisija digitalnih tokena pokazuju da domaći startapi i investitori vide digitalnu imovinu kao alternativu. Ipak, najveći izazov ostaje sekundarno tržište. Iako neki izdavaoci ostavljaju mogućnost za to, u Srbiji još uvek ne postoji operativna platforma za trgovanje digitalnom imovinom.

Kako je Treesury napisao u svom belom papiru, suština blokčejn-a je u “transparentnosti i efikasnosti transakcija, automatizaciji isplata, kao i prodaji tokena na regulisanom sekundarnom tržištu, čime investicije postaju likvidne“.

Očigledno je da prvi koraci nisu bili laki, ali su postavili solidne temelje. Sada je na tržištu da se razvija, a na regulatorima da omoguće lakši pristup, kako bi sledeća generacija srpskih startapa mogla da protrese globalno tržište, s tokenima u džepu.